界面新闻记者 赵阳戈
对于金山办公（688111.SH）公布的“炸裂”一季度业绩预告，市场并没有给予和其他绩优股同样的强烈反应。今年以来，金山办公股价持续走低，累计跌幅接近20%，区间内的最大跌幅更达到了40%。
市场为何不买账？界面新闻注意到，一方面公司的一季报业绩大额非经营收益的助攻，另一方面公司呈现的经营数据令市场不禁为后续发展担忧，金山办公的千亿市值正面临着严峻的“压力测试”。
一季度业绩“暴增”源于16亿元投资收益
金山办公预计，今年一季度营业收入为15.65亿元至16.62亿元，同比增长20.24%至27.68%；归母净利润为20.22亿元至23.07亿元，同比增长高达401.89%至472.81%；扣非净利润也有19.99亿元至22.82亿元，同比增幅412.89%至485.36%。
金山办公2025全年的净利润为18.36亿元，也就是说2026年第一季度就超过了去年整年，甚至23亿的上限值超越了上市以来所有全年盈利数据，亮眼极了。
但是市场反应却有些耐人寻味，4月14日，公司股价高开超11个点后便开始走跌，最终收涨6.33%，当天换手率为4.67%，并未出现明显的爆量。
同花顺数据显示，金山办公的股东人数不断增长，人均持有流通股股数和金额逐季度下降，说明公司筹码已然松动。
界面新闻注意到，金山办公一季度净利润增长主要源于投资收益，公司表示“部分对外投资基金项目产生了较大额的投资收益”，剔除这部分非经常性损益后，实际的归母净利润预计为4.87亿元至5.44亿元；扣非净利润回落至4.65亿元至5.19亿元。也就是说投资收益接近16亿元。
投资收益具有极强的偶发性和不可控性。金山办公坦言：“基金被投企业估值易受宏观经济环境、资本市场行情、行业周期及企业自身经营状况等多重因素影响，存在较大的不确定性。”
剔除相关投资收益影响，金山办公2026年第一季度的净利润的同比增幅为20.99%至35.15%，高于2024年第一季度9.75%的增速。2025年，金山办公营业收入增长了15.78%的增长，净利润增长了11.63%。
C端的“天花板”VS B端的竞争压力
深扒金山办公的数据可以看到，公司的核心基本盘或许正在松动，这也动摇了估值的根基。
资料显示，金山办公是国内领先的办公软件产品和服务提供商。其中，公司的个人业务分为WPS个人版、金山文档、WPS AI办公助手，机构业务包括WPS 365、WPS AI企业版、WPS AI政务版等。WPS个人版在2025年的收入为36.26亿元，占比61%。
界面新闻注意到，金山办公的C端个人业务，正在触及肉眼可见的玻璃天花板。
2025年年报显示，WPS个人业务收入同比增长10.42%，2024年该业务增速为18%。而在2022年和2023年年报中，金山办公的个人业务的名目为“国内个人办公服务订阅业务”，增速分别为39.91%和29.42%。从付费个人用户数据来看，2022年至2025年的增速分别为18.12%、18.43%、17.49%、10.67%，同样出现增速下滑。
可见，金山办公的C端业务增速在不断收窄，对于一家需要高增长来支撑估值的科技股来说，这个信号非常敏感。
至于新增付费用户，停止付费用户，转化率，客单价等关键数据，未在年报中体现。界面新闻致电金山办公，试图进一步了解公司的经营情况，遗憾的公司电话始终无人接听。
为了摆脱对C端个人订阅的依赖，金山办公将第二增长曲线的希望寄托在了B端协同办公软件——WPS 365上。2025年，该业务实现了7.2亿元收入，64.93%的增速确实是财报中最大的亮点。据悉，WPS 365是金山办公面向政府、企业等组织级用户推出的办公新质生产力平台，提供内容创作、办公协作、开放生态及数字资产管理等能力，为组织提供全方位的数字化办公支撑。
但界面新闻也留意到，从目前的竞争格局来看，该业务存在两大隐忧。
其一，增速同样在放缓。对比2024年超过140%的增幅，2025年WPS 365的增速已经明显回落。
其二，WPS 365并没有先发优势。国际市场上有微软的Microsoft 365 Copilot，本地则有钉钉、飞书和企业微信三强把赛道挤得水泄不通。有分析指出，协同办公软件具有极强的“网络效应”和“迁移成本”，一个公司一旦用惯了其他的审批流程，很难全员切换到一个新的平台。
AI渗透率尚不足12%
AI是金山办公近年在讲的估值逻辑的核心概念。
根据年报，金山办公表示坚定锚定“AI、协作、国际化”核心战略，深耕AI办公核心赛道。截至2025年末，公司WPS AI国内月活用户已超8013万，同比增长307%，2024年年末时数据为1968万。而WPS AI服务产生的日均词元（Token）调用量超过2000亿，同比增长超12倍。
2025年，金山办公还推出了办公智能体“WPS 灵犀”，并迭代升级为“AI 办公全能伙伴”。同期，WPS Office四大核心组件主流功能全面完成AI化升级，重构全场景办公体验。
WPS AI的增长可圈可点，截至2025年12月，金山办公全球月度活跃设备数有6.78亿，8013万相当于不到12%，渗透率有很大的提升空间。由于国产AI大模型包括通义千问、文心一言、豆包等均免费开放，WPS AI的竞争对手非常强。
另外，界面新闻也注意到，金山办公的研发费用正在疯狂“成长”，2021年至2025年该项数据分别为10.82亿元、13.31亿元、14.72亿元、16.96亿元、20.95亿元，其中，2025年的同比增长率为23.57%，研发费用率高达35.34%。
这相当于公司每挣到100元钱，就要拿出35元砸向研发。目前，AI产品带来的效率提升尚处于“锦上添花”阶段，AI功能的添加是否能令客户主动“掏腰包”，还需要金山办公进一步的验证。
作为国产办公软件的扛鼎者，不可否认金山办公拥有深厚的技术积累和庞大的用户基盘，其一季度的亮眼表现，也给了市场短暂的强心剂。但细观其业绩数据，金山办公还需要给出更明确的增长信号来提振市场的信心，界面新闻将持续跟踪。